L'évolution du système monétaire international depuis le XIXe siècle

$1925$ : le Royaume-Uni rétablit la convertibilité de la livre à sa parité d'avant-guerre — une sur-évaluation payée par six ans de déflation, jusqu'à l'abandon de $1931$. $1936$ : l'accord tripartite entre la France, le Royaume-Uni et les États-Unis met fin aux dévaluations compétitives. $1961$-$1968$ : le pool de l'or, puis le double marché de l'or. $1979$ : le système monétaire européen. $1985$ : les accords du Plaza organisent la baisse du dollar ; $1987$ : ceux du Louvre tentent de l'arrêter. $2016$ : le yuan entre dans le panier du droit de tirage spécial.

Of the Balance of Trade ($1752$). La thèse. Un pays ne peut pas accumuler indéfiniment de l'or par son commerce, car l'accumulation détruit sa propre cause. L'or entrant gonfle la masse monétaire, donc les prix ; les produits du pays deviennent chers, ses exportations reculent, ses importations progressent, et l'or repart. Le concept le plus utile. Le mécanisme est automatique : aucune institution, aucune décision, aucun traité. C'est la raison pour laquelle l'étalon-or n'a jamais eu besoin d'un accord international. L'usage polémique. Hume écrit contre les mercantilistes, qui voulaient accumuler les métaux précieux : il leur répond que le projet est logiquement impossible.

Golden Fetters ($1992$) et Exorbitant Privilege ($2011$). La thèse. L'étalon-or a tenu avant $1914$ parce que la crédibilité de l'engagement était totale et parce que le suffrage restreint et la faiblesse des syndicats mettaient les gouvernements à l'abri de la pression sociale. Après $1918$, la démocratisation rend l'engagement déflationniste politiquement intenable, et le système devient une entrave. Le concept le plus utile. L'appartenance à l'étalon-or est le meilleur prédicteur de la profondeur et de la durée de la crise des années $1930$ : les pays qui en sont sortis tôt sont sortis tôt de la dépression. Ce qu'il faut en retenir. La viabilité d'un régime monétaire dépend du régime politique, pas seulement de sa cohérence économique.

Les conséquences économiques de M. Churchill ($1925$). La thèse. Choisir une parité, c'est choisir un niveau de salaires réels ; rétablir l'ancienne parité impose une baisse générale des salaires nominaux, que rien n'organise et que personne n'accepte. L'or est une relique barbare, non qu'il soit sans valeur, mais parce qu'il soumet l'emploi à une contrainte extérieure arbitraire. Le plan de $1943$. Une chambre de compensation internationale émettrait une unité de compte scripturale, le bancor, et chaque pays y disposerait d'un découvert automatique. L'idée décisive est la symétrie : les excédents durables seraient pénalisés par un intérêt sur les soldes créditeurs, tout autant que les déficits. La filiation : toute discussion sur les déséquilibres mondiaux reprend cet argument — un déséquilibre a deux côtés, et le corriger d'un seul ne le corrige pas.

The World in Depression ($1973$). La thèse. L'économie mondiale a besoin d'un stabilisateur : une puissance capable de maintenir un marché ouvert aux produits en détresse, de fournir des prêts à contre-courant du cycle et d'assurer la fonction de prêteur en dernier ressort international. Le diagnostic des années $1930$. Le Royaume-Uni ne le pouvait plus, les États-Unis ne le voulaient pas encore : la crise a été si profonde parce que personne n'a tenu le rôle. La critique à connaître. La théorie explique mal les périodes de coopération sans hégémon, et l'on peut lui opposer que la stabilité est un bien collectif produisible par coordination. La filiation : tout le débat sur la gouvernance de la mondialisation, et sur ce qui se passe quand une hégémonie décline.

Négociateur américain à Bretton Woods. Le projet. Un fonds de stabilisation alimenté par les quotes-parts des États, prêtant sous condition aux pays déficitaires ; le dollar, convertible en or, comme pivot du système. Pourquoi il l'emporte. Les États-Unis détiennent alors de l'ordre des deux tiers du stock d'or monétaire mondial et sont le créancier de tous les autres : la négociation est asymétrique, et la position de créancier commande la règle. Ce que le plan retenu impose. Tout le fardeau de l'ajustement pèse sur le pays déficitaire — qui doit emprunter et se contraindre — et rien sur le pays excédentaire. C'est exactement ce que Keynes voulait éviter.

Gold and the Dollar Crisis ($1960$). L'énoncé du dilemme. Le monde a besoin de liquidité internationale, et cette liquidité, c'est le dollar. Pour en fournir, les États-Unis doivent être en déficit. Mais plus ils sont en déficit, plus les dollars détenus à l'étranger dépassent leur stock d'or, et moins la promesse de convertibilité est crédible. La forme logique. Liquidité et confiance sont incompatibles dès lors que la monnaie de réserve est la dette d'un pays. Ce que Triffin propose. Une monnaie de réserve véritablement internationale — l'idée reprise en $1969$ avec le droit de tirage spécial. La portée d'aujourd'hui. Le dilemme n'a pas disparu avec l'or : sous une forme atténuée, il vaut pour tout système adossé à la dette d'un émetteur unique.

Le péché monétaire de l'Occident ($1971$). La thèse. L'étalon de change-or permet au pays émetteur de la monnaie de réserve de régler ses déficits dans sa propre monnaie, laquelle revient chez lui sous forme de placements : il paie sans jamais payer. La formule. Le « déficit sans pleurs », qui traduit ce que de Gaulle appellera en $1965$ le privilège exorbitant du dollar. La conséquence. Le déficit américain alimente une création monétaire mondiale que personne ne contrôle — d'où l'inflation. La solution proposée : le retour à l'étalon-or pur, avec un prix de l'or fortement relevé. Comment s'en servir. Rueff et Triffin décrivent le même mécanisme et en tirent des conclusions opposées : Triffin veut une monnaie internationale, Rueff veut l'or. C'est un excellent couple de dissertation.

Article de $2003$. La thèse. Le système né après $1971$ ne serait pas un non-système : il reproduirait, de fait, l'architecture de Bretton Woods, avec un centre — les États-Unis, en déficit courant — et une périphérie — l'Asie émergente — qui maintient sa monnaie sous-évaluée, accumule des réserves en dollars et finance ainsi le déficit du centre. L'implication. L'arrangement est stable tant que la périphérie y trouve son intérêt : elle achète de la croissance exportatrice au prix d'un rendement médiocre sur ses réserves. Les critiques. L'accumulation de réserves ressemble aussi à une assurance contre les crises de $1997$-$1998$, et non à une stratégie mercantiliste. Pourquoi c'est utile. Le texte oblige à traiter les déséquilibres mondiaux comme un système, non comme une somme de politiques nationales.